（来源：中国社会科学院金融研究所）
2025年10月27日，《中国宏观金融分析》2025年第三季度报告发布会在京举行。本次发布会由中国社会科学院金融研究所主办，报告主题是“适时加力，持续培育巩固新增长点”。会议由金融研究所副所长王朝阳主持，金融研究所党委书记王利民开场致辞，中国社会科学院工业经济研究所所长陈彦斌、中国银行研究院副院长周景彤、清华大学经管学院金融系教授（长聘）陆瑶三位嘉宾点评报告。中国宏观金融分析（China Macro Financial Analysis，CMFA）团队成员、金融所科研人员以及数十家媒体记者参加了本次发布会。
王利民书记作开场致辞
发布会伊始，金融研究所党委书记王利民围绕学习贯彻党的二十届四中全会精神分享了心得体会。全会系统总结了“十四五”时期我国取得的极不寻常、极不平凡的重大成就，对我国经济实力、科技实力、综合国力跃上新台阶作了深刻阐释，为中国式现代化迈出新的坚实步伐注入了强大信心。制定“十五五”规划建议，系统谋划“十五五”时期经济社会发展，是实现党的二十大描绘的宏伟蓝图、分阶段有步骤推进中国式现代化的需要，是有效应对复杂严峻的外部环境新变化、在激烈国际竞争中赢得战略主动的需要，是适应我国发展阶段性要求、深入推动高质量发展的需要，意义重大。公报中擘画的每一项宏伟蓝图，无论是“加快建设制造强国、质量强国、航天强国、交通强国、网络强国”，还是“加快高水平科技自立自强”，抑或“扎实推进乡村全面振兴”“加快经济社会发展全面绿色转型”，都离不开金融的精准滴灌和有力支撑。在以习近平同志为核心的党中央坚强领导下，中国特色金融发展之路会越走越宽广，金融将更好服务于国家整体战略、产业规划布局和开放安全格局。
在报告发布环节，CMFA团队成员江振龙、王庆和王瑶分别围绕全球宏观金融、中国宏观金融和专题报告三部分内容进行了发布。
江振龙博士发布报告
江振龙博士发布了题为《货币政策博弈：宽松与分化》的全球宏观金融分析报告。2025年9月，美联储降息25个基点。非农新增人数大幅下修、失业率持续攀升、长期失业人数增加及就业质量下降，预示美国劳动力市场不仅总量降温，更经历结构性转变。劳动力市场疲软加剧外界对美国经济前景的担忧，是促使美联储降息最直接、最根本的因素。本次降息虽在市场预期之中，但美联储内部对后续宽松路径存在明显分歧。未来，影响美联储降息的主要因素包括：源于供需两端的通胀上行风险、特朗普缓释债务风险动机使美联储货币政策公信力受损以及美国联邦政府停摆造成的“数据盲区”等。与美联储谨慎降息不同，欧洲央行和日本央行在9月均维持利率不变，但背后的政策取向各有考虑。欧央行的货币政策偏向稳健宽松，而日本央行则倾向于鹰派加息。接下来，欧元相对美元显著升值对出口依赖度较高的欧元区经济构成压力，可能迫使欧央行重新评估政策立场；日本央行进一步加息的空间将受到美国关税政策和国内政治不确定性的制约。中国人民银行坚持以我为主。美联储降息为中国货币政策操作创造了新空间，也增强了人民币资产吸引力。外部环境改善与内部适度宽松的货币政策协同作用，推动了以科技股为引领的结构性牛市，并通过“技术-产业-金融”的良性循环，为国家科技创新战略提供支撑。要加快推动资本市场实现融资与投资功能的平衡，构建资本市场与实体经济良性互动的新局面。
王庆博士发布报告
王庆博士发布了题为《适时加力，持续培育巩固新增长点》的中国宏观金融分析报告。2025年三季度，我国经济运行较为平稳，在迈向高质量发展的转型过程中不乏亮点。但受多重因素影响，部分经济指标有所放缓，GDP增长率为4.8%，增速相比前两季度略有下滑，有效需求不足的问题仍较为突出。积极的方面是政策效果显现，经济活跃度有所提高。一是“反内卷”政策初见成效，光伏、动力电池、电子信息制造等重点行业产能治理取得阶段性进展，并通过提振价格带动工业企业整体利润改善。二是M1和M2剪刀差收窄至2021年2月以来最低水平，显示资金活化程度提高和预期改善。三是资本市场表现活跃，科技板块领涨大盘，反映新质生产力（尤其是人工智能领域）前景向好，也体现出当前金融支持科技的能效稳步提高。比较突出的问题是三季度有效需求仍然不足，主要表现在三个方面：一是消费增速有所回落，“以旧换新”政策的刺激作用减弱。二是物价水平整体仍在低位运行，需要持续关注。三是房地产市场疲软拖累居民预期，相关个体机构风险仍需警惕。在中美博弈加剧和经济结构性转型的大背景下，要推动存量与增量并重的宏观经济治理体系创新，着力提升宏观经济治理效能。短期内，宏观政策应适时加力，包括强化财政发力，将财政支出进一步向消费倾斜；针对美联储降息，用好用足降息降准空间；多措并举维持房地产市场稳定，推动房地产高质量发展。从中长期看，要探索实施宏观经济再平衡，包括以“财富再平衡”解除人民群众的后顾之忧，充分激活消费潜能；以“债务再平衡”发挥国家信用金子般的作用，由中央政府承担起更大责任。
王瑶博士发布报告
王瑶博士发布了题为《美元债务困局与美元陷阱》的专题报告。2025年7月4日，美国总统特朗普签署“大而美”税收与支出法案，主张削减社会福利开支和清洁能源补贴、永久化针对企业和个人的减税条款、大幅增加军费开支以及提高联邦债务上限。这一法案的颁布进一步强化了全球对美国财政和政府债务可持续性的担忧。美国联邦政府财政收入端和支出端均面临困境。一是收入端因近年来减税过多，加之其以直接税为主的税制结构，使收入的增长更依赖于经济增长，但美国经济在“滞”与“胀”间艰难权衡。二是支出端中强制性支出占比过高，其不得调整、立法削减困难的特性进一步加重了支出的刚性，自主支出可调整的空间过少。美国的财政失衡必然驱使其通过债务缓解财政赤字压力，进而导致美国债务规模不断扩张，其利息支出也显著增加，形成“财政赤字—发行新债—支付利息—更大赤字”的恶性循环，由此动摇美元的信用基石。美国债务的快速扩张和高企的利息负担，不仅是美国国内的经济挑战，更由于美元的全球储备货币地位，将显著影响全球金融市场。尽管市场普遍认为，美债“无风险资产”的光环正在减弱，但当前美元全球资产的属性尚未发生根本改变，美债海外持有规模在结构性调整下数量依然有所上升。根本原因在于，现阶段没有其他货币能够替代美元，这种局面的持续将进一步加剧美元陷阱，使得当前的全球金融循环难以摆脱对美元的依赖。全球金融体系要从被美元绑架中解绑，需要共同联合起来，通过“贸易结算去美元—储备资产多元化—支付系统自主化”，将原本分散的个体避险行为升级为制度化的集体行动，坚决抵制美国政府制造的美元陷阱。
陈彦斌所长作主旨演讲
在专家研讨环节，中国社会科学院工业经济研究所所长陈彦斌对报告表达了充分肯定。陈彦斌所长基于宏观政策“三策合一”理论框架，研判了当前我国宏观经济的总体情况，并对宏观政策操作进行了评价。陈彦斌所长指出，当前宏观经济的主要矛盾在需求侧，体现为内需不足尤其是消费需求不足，要充分认识全面提升消费和抓主要矛盾的战略性意义。在过去较长一段时间里，人口红利、地方政府竞争机制有利于供给增长，出口需求较为旺盛，总供给与总需求能够基本实现平衡，促使中国经济实现了供需双轮驱动的高增长。近年来，国际不确定性加剧、贸易摩擦增加，导致出口需求受到一定限制，再加上收入分配结构有待优化、房地产市场处于调整期等，这些因素都对居民消费造成了一定影响，使得消费需求不足的问题有所显现。按照宏观经济学基本原理，应将宏观经济视为一个整体研究对象，抓住主要矛盾、少数政策目标、少数政策工具，加强稳定政策、增长政策、结构政策之间的协调配合，提高宏观经济治理能力。同时，要准确理解宏观政策与改革的关系，把握好宏观政策优先的策略，为改革的顺利推进创造宽松的宏观环境。具体而言，货币政策和财政政策等稳定政策要进一步加大力度，增长政策要以发展新质生产力为重点，结构政策要进一步调整和优化收入分配结构等多种宏观经济结构，更好统筹总供给和总需求的关系，为“十五五”时期中国经济高质量发展提供强力的政策支撑。
周景彤副院长作主旨演讲
中国银行研究院副院长周景彤认为报告研究框架清晰、数据挖掘到位、观点清晰鲜明，提出了许多颇有参考价值的政策建议，并从银行净息差收窄、房地产市场调整的多维度影响、结构性去杠杆等方面提出了意见建议。周景彤副院长以“分化与再平衡”为主题，分享了自己对当前宏观经济金融形势与未来趋势的研判。在百年未有之大变局的时代背景下，全球正处于政治、贸易、经济、金融、科技等多重周期的下行阶段。2025年中国经济运行总体平稳，并且呈现四大分化特征：（1）内外分化，出口超预期，内需持续走弱。（2）供需分化，供给端量增质升，需求端总体较弱，“供强需弱”矛盾突出。（3）量价分化，经济总量增长较为平稳，物价水平持续低迷。（4）金融领域分化，政府债券成为带动社融较快增长的主要力量，融资结构新变化客观上反应了宏观经济下行压力和市场融资需求不足。2026年是“十五五”开局之年，宏观经济政策将平衡好实现经济短期增长目标和夯实中长期发展基础，持续发力、适时加力，确保“十五五”良好开局，GDP增速有望继续保持在5%左右。“十五五”期间，中国经济具备保持平稳较快增长的基础与条件。中国消费市场潜力巨大，补短板、促升级类投资空间广阔。新兴产业、未来产业新动能将加快发展壮大，传统产业变革也将迎来新契机。中国将持续扩大高水平对外开放，拓展多元化海外市场、提升产品竞争力，为全球贸易注入新动力。
陆瑶教授作主旨演讲
清华大学经管学院金融系教授（长聘）陆瑶结合科技创新引领中国资产价值重估，深入分析了中国颠覆式创新出现的决定因素与经济影响。中国颠覆式专利数量从2007年开始快速增加，北京和深圳是颠覆式技术创新的重要聚集地，计算机和电子设备制造、电气机械和器材制造等新兴行业较为领先。人力资本是颠覆式创新产生的重要决定因素，科技人才数量、高校数量对城市的颠覆式创新数量有积极影响。科技金融对颠覆性创新的出现具有重要影响，地区创投资金对颠覆性创新产生正向影响，但银行信贷没有显著影响。颠覆式创新具有跨行业溢出效应，同地区其他行业颠覆式创新促进本行业企业进入，减少退出；颠覆式创新还会显著提高市场竞争度，增加地区行业的股权投融资事件数。为促进中国颠覆式创新高质量发展，建议进一步完善科技研发类人才的多层次培育体系，增强对人力资本的吸引力；加强与颠覆式创新更适配的市场融资体系的建设与完善，发展多种形式的股权融资；重视颠覆式创新的技术扩散和推广过程，警惕颠覆性技术带来的价值链重构与新旧产业替代带来的系统性风险。
王朝阳副所长作总结发言
报告最后，王朝阳副所长作总结发言，提炼了中国宏观金融分析两个重要特点。一是报告不仅关注短期的经济波动、政策效应与市场情绪，提出宏观政策应适时加力，巩固经济回升向好势头的短期对策；也从中长期维度，深入剖析了如何提升宏观经济治理效能。二是本季度围绕“美元债务困局与美元陷阱”展开专题分析，原因在于美元主导的国际货币体系是国际金融领域的重要议题。虽然现阶段没有其他货币能够替代美元，但美债高企正在削弱美元的信用根基。我们应持续关注美国债务可持续性问题，倡导有效应对美元陷阱。希望大家持续关注《中国宏观金融分析》报告，未来我们将会带来更精彩的研究成果和学术观点。
供稿人：货币理论与货币政策研究室 曹婧
